Lo strano caso della nuova obbligazione bancaria Intesa Sanpaolo

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Il retroscena dietro all'ultima emissione obbligazionaria di Intesa San Paolo

Ha fatto notizia, la nuova emissione obbligazionaria di Intesa Sanpaolo. Un po’ perché si sta assistendo al ritorno dei bond bancari, in particolare dopo l’avvento di questo governo anti-establishment. Un po’ perché questo bond rende meno del BTP di analoga scadenza. E così sono tornato anche io, che ultimamente navigo in altre acque, così, giusto per un breve commento.

L’obbligazione Intesa Sanpaolo e il suo alter ego governativo

L’obbligazione emessa da Intesa Sanpaolo è di tipo senior preferred unsecured a tasso fisso1, con una cedola annua del 2,125%, e ha durata quinquennale, scadendo il 30 agosto 2023. A questo bond Moody’s ha dato rating BAA1, S&P gli ha dato un BBB, Fitch ha optato per un BBB e DBRS per BBH: insomma, il rating è buono, in modo generalizzato.

La cosa che stupisce è che il BTP comparabile con quest’obbligazione, anch’esso con scadenza agosto 2023, ha un rendimento lordo del 2,6%, mentre il bond Intesa Sanpaolo rende il 2,2%. Da un lato abbiamo un titolo di Stato, dall’altro un titolo bancario senior ma non garantito. Entrambi con un merito creditizio (ancora) buono, nonostante tutto ciò che incombe su questo disgraziato Paese. Dal punto di vista di un investitore retail, la differenza di rendimento si allarga ulteriormente, visto che la tassazione per i titoli di Stato è del 12,5%, mentre per le altre obbligazioni è 26%.

Ora, è vero che quella di Intesa Sanpaolo è un’emissione che guarda assai agli investitori istituzionali (anche per il taglio minimo: 100 mila euro, con successivi scalini di 1.000 euro), appartenendo all’asset class delle obbligazioni societarie bancarie Investment Grade euro, mentre il BTP è un’altra asset class, cioè obbligazioni governative euro a medio termine. Si tratta perciò di due segmenti differenti, e la teoria finanziaria (Market Segmentation Theory, su dài, “googolate” un po’, che migliorate la vostra cultura finanziaria) ci dice che ha senso che i due rendimenti siano differenti (e comunque 0,40% di differenza all’anno non è poco, corrisponde a oltre il 2% in cinque anni).

I più scafati tra voi sapranno che la differenza tra i due rendimenti corrisponde anche a una differenza nelle probabilità di default attribuite dai mercati: la probabilità di default estorta matematicamente ai CDS (sono dei credit derivatives che includono una valutazione del rischio di default) è rispettivamente pari a 2,3% per Intesa Sanpaolo e pari a 11,8% per il BTP quinquennale: cinque volte tanto. Mica noccioline. Ma ha veramente senso o siamo di fronte a un evento da psicologia dell’insolito? La risposta più semplice e diretta è questa: è il mercato. Se non vi piace, basta non acquistare il titolo di Intesa Sanpaolo, ritenendo il suo rendimento insensatamente basso. Ma forse il nocciolo della questione è un altro.

Il punto

Il punto è che, da qualunque parte la si guardi, questa situazione ha colori e odori malsani per un risparmiatore che abbia mire su obbligazioni del genere.

Partiamo dal quadro d’insieme: questo Paese non sta bene. Gli investitori stanno solo attendendo i numeri della nota autunnale d’aggiornamento al DEF, in pratica il budget proposto dall’attuale governo, per vedere un po’ cosa succede. Già, perché le finanze pubbliche italiche sono molto preoccupanti, ma ancora non disastrose.

Ma potrebbero presto diventarlo: la coalizione di governo ha fatto promesse elettorali costose, che, in casi estremi, potrebbero condurre al default del Paese e/o a un’uscita dall’Euro. Per evitare una grave crisi, il governo deve spendere abbastanza da accontentare i suoi elettori, ma non abbastanza da scatenare il disastro, che si estenderebbe oltre i confini nazionali. Compito non facile.

A giudicare l’operato del governo italiano non sarà un misterioso e segretissimo comitato di membri di una congiura “demo-pluto-giudaico-massonica”. No. Ci sono i mercati finanziari. Cioè una marea di risparmiatori di tutto il mondo, tramite i fondi pensione e d’investimento nei quali hanno investito anche piccole somme, fondi sovrani, banche, assicurazioni, tesorerie d’aziende di tutti gli angoli di questo disgraziato pianeta. Nel momento in cui, in modo assolutamente non pre-coordinato (cosa impossibile, mi spiace per i “gomblottisti”), riterranno complessivamente che l’Italia non è affidabile, sarà la fine.

In tal caso, è difficile che una banca italiana come Intesa Sanpaolo, forte sì nel nome e nella reputazione e importante a livello di sistema, ma tutt’ora farcita di titoli di Stato italiani, se la possa passare granché meglio dei titoli di Stato. Difficile. Per inciso, gli investitori istituzionali esteri e italici non amano particolarmente l’Italia in questo periodo, tanto perché lo sappiate. Lo dicono i numeri, per esempio quelli degli spread rispetto ai titoli tedeschi, sulla scadenza decennale: sono aumentati drammaticamente per l’Italia, per gli altri Paesi no. Non è difficile da capire il perché.

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Morale: per quel che vale, oggi io non comprerei obbligazioni italiane. Né emesse dallo Stato, né da Intesa Sanpaolo, né da altri. Fossi in voi, piuttosto, darei un’occhiata a un portafoglio anti-sfiga come il nostro Portafoglio AO Euro Tsunami.