Europcar: come hanno perso tutto gli investitori che pensavano di essere protetti dal rischio di default

Mentre la ristrutturazione della società di autonoleggio avrebbe dovuto innescare il risarcimento dei detentori di CDS – prodotti derivati “assicurativi” contro l’inadempienza di un mutuatario – questi ultimi non hanno toccato nulla. La causa è un pregiudizio nel processo d’asta inteso a valutare l’importo del reclamo.

I titolari di CDS su Europcar non riceveranno un centesimo di risarcimento dopo l'inadempienza della società di autonoleggio.
I titolari di CDS su Europcar non riceveranno un centesimo di risarcimento dopo l’inadempienza della società di autonoleggio. (ShTY Lim / Shutterstock)

Di Guillaume BenoitPubblicato il 15 gennaio 2021, 18:47 Aggiornato il 15 gennaio 2021, 18:56 lesechos.fr

Un altro chiodo nella bara dei derivati ​​creditizi? Giovedì i titolari di “Credit Default Swaps” (CDS) su Europcar erano in attesa di conoscere l’importo del risarcimento che sarebbe stato loro corrisposto dopo il default della società di autonoleggio. La risposta è stata aspra: non un centesimo. Un risultato inimmaginabile.

I CDS sono infatti prodotti derivati ​​che svolgono il ruolo di polizza assicurativa contro il default di un mutuatario. Sono spesso utilizzati anche a fini speculativi, da investitori che scommettono sul fallimento di una società o di uno Stato. Il principio: gli investitori che hanno acquistato CDS da grandi banche di investimento pagano un premio e, in caso di mancato rimborso o mancato pagamento degli interessi da parte del debitore, ricevono l’intero importo del valore del obbligo.

Per Europcar, il caso sembrava ascoltato. Colpito duramente dalla crisi Covid in primavera, poi di fronte a una stagione estiva molto cupa a causa delle restrizioni ai viaggi globali, il locatore ha dovuto negoziare con i suoi creditori una parziale remissione del debito e la sua conversione in capitale . Un accordo che si è concretizzato con l’apertura di una procedura di salvaguardia il 15 dicembre. Il difetto è stato quindi caratterizzato per il comitato di determinazione dell’ISDA (associazione internazionale dei derivati), che ha la competenza per avviare la procedura di implementazione del CDS. Con le obbligazioni del locatore negoziate sul mercato secondario per il 75% del loro valore nominale, i detentori di CDS potrebbero aspettarsi un guadagno del 25%.

Carenza di obbligazioni

Niente è andato come previsto. “Per scoprire l’importo del pagamento dovuto ai sensi del CDS, è necessario prima determinare il valore dell’obbligazione”, spiega Matthieu Bailly di Octo AM. Tuttavia, questo valore non corrisponde alle quotazioni degli intermediari di mercato, ma deve essere determinato “attraverso un processo di asta” , la logica è che il prezzo equo sarà quello a cui gli obbligazionisti desiderano disporne. “Il problema è che sono stati presi pochissimi obblighi al processo, perché la maggior parte del deposito è stata bloccata in seguito al processo di ristrutturazione. Questa scarsità di debito ha portato i prezzi fino al 100% del valore nominale. “In altre parole, la mancanza di titoli disponibili ha causato un aumento artificiale del valore: le obbligazioni non hanno alcuna possibilità di essere rimborsate per intero dal debitore. Ciò ha ridotto meccanicamente a 0 l’indennità dovuta ai titolari di CDS.

Tuttavia, il debito obbligazionario di Europcar era ben al di sopra dei 100 milioni di euro coperti da CDS. Inoltre, è stato ammesso all’asta anche un debito bancario di 50 milioni di euro, cosa molto rara. Come spiegare questa carenza? “Sempre più, nella ristrutturazione, gli obbligazionisti si impegnano a non vendere i propri titoli durante le trattative , testimonia Matthieu Bailly. In particolare, ciò consente al debitore di mantenere gli stessi interlocutori durante tutto il processo. “ La maggior parte delle obbligazioni erano ben bloccate.“Per quanto riguarda i 50 milioni di debiti bancari, sono stati acquistati in ottobre dal fondo King Street, che li ha anche bloccati per diventare uno dei primi appaltatori della ristrutturazione come membro del comitato di coordinamento dei creditori” , continua Matthieu Bailly.

Successione di anomalie

Il problema è che questa anomalia non è la prima nel mercato dei CDS. Sebbene abbia un valore di $ 9 trilioni, diversi casi hanno raggiunto i titoli dei giornali negli ultimi anni. Nel 2019 il pagamento dei CDS dopo il fallimento di Thomas Cook non era quasi stato attivato . Per Noble Group, nel 2017, il comitato ISDA non ha mai deciso . E Hovnanian nel 2018, era pronta a dichiarare fallimento, a danno dei suoi creditori, dopo aver raggiunto un accordo con i detentori dei suoi CDS . Questa nuova svolta potrebbe scoraggiare ulteriormente gli investitori in cerca di protezione.

Guillaume Benoit